Para Politikası Araçları El Kitabı

Para politikası nedir ve bu politikayı uygulamak kimin görevidir?

Para politikası; ekonomik büyüme, istihdam artışı ve fiyat istikrarı gibi hedeflere ulaşabilmek için parayı araç olarak kullanarak ekonomik kararları ve dolayısıyla ekonominin gidişini etkilemeye yönelik olarak yapılan uygulamaları ifade eder. Para politikası uygulaması genel olarak merkez bankalarına ya da para otoritesi olarak adlandırılan kuruluşlara bırakılır. Bu kuruluşlar, para basımını siyasetin değil ekonominin gereksinimlerine göre ayarlayabilmek için yine genel olarak siyasetten bağımsız tutulurlar.

Türkiye’de merkez bankasının (TCMB) temel amacı, dünyadaki birçok merkez bankasında olduğu gibi, fiyat istikrarını sağlamak olarak belirlenmiştir. Buna ek olarak TCMB’nin bu amaca ulaşmak için kullanacağı para politikası araçlarını bağımsız olarak belirleyeceği ve uygulayacağı da yasada vurgulanmıştır. Bu belirleme TCMB’nin başka bir hedefe yönelmeyeceği, elindeki para politikası araçlarını bağımsız olarak yalnızca bu amaca yönelik olarak kullanacağı anlamına gelir.

Eski (Geleneksel) Para Politikası Araçları

Merkez bankaları, küresel krize gelinceye kadar para politikasını başlıca üç araçla yönetti: Faiz politikası, açık piyasa işlemleri (APİ) ve karşılıklar politikası.

(1) Faiz politikası: Merkez bankaları, bankalarla para alışverişinde uyguladığı faizleri değiştirerek piyasa faizlerini etkilemeyi hedeflemesine faiz politikası deniyor. Merkez bankalarının bankları fonlamakta ya da bankaların birbirini fonlamasını sağlamakta kullandığı faiz, bankaların maliyetini etkilediği için onların da faizlerini şekillendirir.

TCMB’nin çeşitli işlemleri için uyguladığı farklı faiz oranları söz konusu. Bunları sıralayalım:

Bir hafta vadeli repo işlemlerine uygulanan faiz (politika faizi): TCMB, 1 hafta vade ile repo ihalesi açıyor, bankalar ellerindeki tahvil ve bonoları TCMB’ye verip karşılığında para alıyorlar ve vade sonunda parayı iade edip kağıtlarını geri alıyorlar. TCMB bu araçla banka ve finans kurumlarının piyasada uyguladığı faiz oranlarını, bankalardan alınan kredilerin miktarını, hisse senedi ve döviz gibi varlıkların fiyatlarını etkileyebiliyor.

Gecelik işlemlerde uygulanan faiz (gecelik faiz): TCMB’nin, gecelik olarak borç almak ya da ellerinde kalan paraları gecelik olarak borç vermek isteyen bankalara uyguladığı faize bu adlar veriliyor. TCMB, bu yolla ikincil piyasada oluşan kısa vadeli faiz oranlarını, döviz kurlarını ve kredilerin büyüme hızını etkileyebiliyor.

Geç likidite penceresi faizi: Hesaplarını kapatmak ya da ellerinde bulunan parayı borç vermek için son ana kadar bekleyen bankalara uygulanan caydırıcı faiz oranlarını kapsayan bir uygulamadır. Bu uygulamada saat 16.00 ile 17.00 arasında yapılıyor.

(2) Açık piyasa işlemleri (APİ): Merkez Bankası’nın bankalardan ve diğer kurumlardan tahvil, bono veya diğer menkul değerleri satın alması ya da tersine onlara tahvil, bono veya menkul değerleri satması eylemine açık piyasa işlemi adı veriliyor. Bu alım ve satımlar kesin alım veya satım olabileceği gibi geri alım veya satım vaadiyle (repo ve reverse repo) yapılan alım ve satımlar da olabilmektedir.

Merkez Bankası açık piyasa işlemlerine başvurmak suretiyle piyasadaki para miktarını (likiditeyi) ayarlayabilmektedir. Tahvil vb gibi kağıtları satın aldığında piyasaya likidite vermiş, geri sattığında ise piyasadan likidite çekmiş olur. Bu yolla piyasadaki para miktarını etkileyerek talep üzerinde oluşan baskıları denetleyebilmekte ve enflasyonist ya da deflasyonist gidişe müdahale edebilmektedir.

(3) Karşılıklar politikası: Bankalar topladıkları mevduatın Merkez Bankası tarafından belirlenen oranda belirli bir miktarını, ileride karşılaşabilecekleri zorluklarda talep edip kullanabilmek için Merkez Bankasına yatırmak zorundadırlar. Buna zorunlu karşılıklar, bunun miktarını belirlemeye yarayan orana da karşılık oranı adı veriliyor. Merkez Bankası’nın, karşılık oranını artırıp azaltarak bankaların açabileceği kredi miktarını ve maliyetini etkilemesi eylemine de karşılıklar politikası adı veriliyor.  

Merkez Bankaları, bankalardan aldıkları bu karşılıklar için belirli bir faiz ödeyebilecekleri gibi herhangi bir ödeme yapmayabilirler.

Eğer bir ülkede para ikamesi (yani yabancı paraların da yerli parayla birlikte kullanımı ya da banka hesaplarında bulunması) yaygınsa Merkez Bankaları bu mevduatın karşılığını yerli para ile isteyebileceği gibi o para cinsinden de isteyebilir. Hatta yerli para cinsinden karşılıkların bir bölümü ya da tamamı için karşılıkları yabancı para cinsinden ödeme opsiyonu tanıyabilir.

TCMB, bankaların TL mevduatına ödemek zorunda oldukları zorunlu karşılıkların bir bölümünü yabancı para veya altınla ödemelerine izin verilmesi bankalar açısından TL likiditesini artırmış oluyor. Günlük işlemlerini ağırlıklı olarak TL ile yapan bankalar açısından TL fonlama maliyeti de düşmüş oluyor. Bu uygulamanın TCMB açısından yararı ise başlıca üç noktada toplanıyor: (1) TCMB bu yolla döviz rezervlerini artırmış oluyor. (2) Döviz piyasasında likidite azaltılmış ve dolayısıyla para ikamesinin etkisi düşürülmüş oluyor. (3) Sermaye akımlarının gelişimine yanıt vermek kolaylaşıyor. TCMB bu aracı kullanarak Türkiye’ye giren sıcak parayı çekmiş ve döviz piyasasında fiyatları dengelemiş oluyor. Eğer sıcak para çıkışı söz konusu olursa uygulamayı tersine çevirerek döviz sıkıntısını hafifletme imkanına kavuşmuş oluyor. 

Bu üç araç yanında merkez bankalarının zaman zaman başvurduğu bazı araçlar da var. Bunları da geleneksel para politikası araçlarını destekleyici araçlar arasında sayabiliriz: Kur politikası, para basma ve açık sözlülük politikası.

(4) Kur politikası: Merkez Bankası’nın TL’nin dış değerini ayarlamaya yönelik olarak bir müdahalesi söz konusuysa kur politikasından söz edilebilir. Bu tür müdahaleler daha çok kurlarda yüksek oranlı dalgalanmalar ortaya çıktığında bu dalgalanmaları yönetebilmek amacını güdüyor.

TCMB, geçmiş uygulamalarında bu tür kur dalgalanmalarında piyasaya döviz satarak ya da piyasadan döviz alımı yaparak kura müdahale yoluna gitmiştir. Günümüzde karşılıklar politikası çerçevesinde uygulanan rezerv opsiyon mekanizması da (yani TL zorunlu karşılıklar yerine dövizle ödeme yapmak) aynı amaca hizmet ediyor.

(5) Para basma: Merkez Bankası’nın piyasadaki likiditeyi artırarak sorunları çözmeye yönelmesi halinde piyasaya yeni para sürmesi eylemini bir politika gibi kullanması söz konusu olabilir. Bu politika, farklı isimler altında uygulansa da aslında yeni para politikasının temelini oluşturuyor.

(6) Açık sözlülük politikası: Merkez Bankası’nın ileride yapacaklarını açıklayıp beklentileri etkileyerek para politikasına yön vermesi hali olarak tanımlanabilir. 

Yeni (Gelenek Dışı) Para Politikası Araçları

2008’de başlayan küresel krizle birlikte para politikasına birçok yeni araç girdi. Bunlardan bazıları geleneksel araçların şekil değiştirmiş haliydi, bazıları da tamamen yeniydi. Bunları şöyle sıralayabiliriz: Niceliksel parasal gevşeme, niceliksel kredi gevşemesi, sıfır ya da negatif faiz politikası, makro ve mikro ihtiyati önlemler ve ileriye dönük rehberlik (forward guidance.)

(1) Niceliksel parasal gevşeme: Geleneksel para politikası araçlarıyla ekonominin canlandırılmasının mümkün olmadığı hallerde uygulanan bir para politikası aracıdır. Bu politika çerçevesinde merkez bankaları, bankaların ve diğer kurumların ellerinde bulunan finansal varlıkları (tahvil, bono, varlığa dayalı menkul kıymet vb) satın alarak karşılığında bu bankalara ve kurumlara para verirler. Böylece ekonomiye bir miktar yeni para enjekte edilmiş olur. Küresel kriz boyunca ABD Merkez Bankası Fed, Avrupa Merkez Bankası AMB ve İngiltere Merkez Bankası BOE tarafından uygulanmış bir politikadır.

Bunun para basmaktan tek farkının tahvil, bono gibi bir karşılığının olmasıdır. Para basmada basılıp da piyasaya sunulan paranın karşılığında tahvil, bono gibi bir menkul değer alınmamaktadır. Bu yönüyle niceliksel gevşemenin para basmaya göre daha sınırlı enflasyonist etki yaratması beklenir. Uygulamada da böyle olmuş, ABD, İngiltere, Avrupa ve Japonya’da yaygın kullanım alanı bulmuş olmasına karşın enflasyon yaratmamıştır.   

   

Niceliksel parasal gevşeme adı ve biraz içeriği değişmiş olsa da eski sette yer alan para basmadan çok da farklı bir araç değildir. Para basmada karşılığında bir şey alınmadan para piyasaya sürülür, niceliksel gevşemede piyasadaki tahvil ve bonolar satın alınarak karşılığında piyasaya para sürülür.

Öte yandan niceliksel parasal gevşeme APİ ile de çok benzerlik gösteriyor. Bu benzerliğe karşın ikisi arasında üç önemli fark var: (1) APİ hisse senediyle de yapılabiliyor, niceliksel gevşemede tahvil ve bono alınıyor. (2) APİ genellikle daha kısa süreler ve esas olarak piyasadaki likiditeyi düzenlemek için yapılıyor. Niceliksel gevşeme daha uzun süreli (tahvil ve bononun vadesi sona erene kadar gidiyor) yapılıyor ve amacı talebi destekleyerek ekonomiyi canlandırmak. (3) APİ'de tahvil vs alınıp para verildiğinde süre sonunda tekrar değiş tokuş yapılıyor yani para geri alınıp tahvil sahibine iade ediliyor. Niceliksel gevşemede ise tahvil alınıp parası ödendiğinde tahvilin vadesi dolunca hazineye (ya da tahvili ilk çıkarana, easas borçlusuna) verilip para oradan alınıyor.

(2) Niceliksel kredi gevşemesi: Talebi ve dolayısıyla ekonomiyi canlandırmanın yolu harcamaları artırmaktan geçiyor. Bunu sağlayabilmek için de tüketicinin çeşitli alanlarda daha fazla harcama yapabilmesi için ucuz ve bol krediyi piyasaya sunmak gerekiyor. Bu çerçevede merkez bankalarının uygulamaya koyduğu düşük faiz ve likiditeyi sağlanması bankaları daha ucuz ve bol kredi vermeye yöneltiyor.

Bu uygulama Türkiye’de önce TCMB ve BDDK’nin sözlü yönlendirmeleriyle uygulanmaya çalışıldı, sonuç alınamayınca Aktif Rasyosu ile bankaların daha fazla kredi vermemesi halinde cezalandırılması esasına dayalı bir uygulama yürürlüğe kondu.

(3) Sıfır ya da negatif faiz politikası: Küresel krizle birlikte ortaya çıkan resesyon ve deflasyon olguları, talebin ve dolayısıyla ekonominin canlandırılması için faizlerin düşürülmesini zorunlu kıldı. ABD ve diğer gelişmiş ülkelerin merkez bankaları faiz indirimine başladılar. Bu indirimler bazı ülkelerde sıfıra çok yaklaştı, bazılarında ise negatif düzeylere indi. Bu ülkelerin en önemli özelliği enflasyonun da sıfır düzeyine çok yakın olmasıydı. Bu uygulamayla çoğu ülkede negatif reel faiz uygulaması yaşama geçirilmiş oldu.

Türkiye, ekonomisinin küçüldüğü dönemlerde bile yüksek enflasyon sorununu çözemediği için sıfır faiz uygulamasına hiç gelemedi. Buna karşılık zaman zaman faizleri düşürerek negatif reel faiz uygulaması yaptı.

(4) Makro ve mikro ihtiyati önlemler: Finansal sistemde (bankalar, sigorta şirketleri, finansal kiralama şirketleri, faktoring şirketleri ve diğerleri) ortaya çıkabilecek riskleri denetlemek ve düşürmek amacını güden önlemlere makro ihtiyati önlemler deniyor. Bu önlemleri uygulamaktan güdülen amaç ise finansal sorunlar nedeniyle ortaya çıkabilecek sistemik riskin finansal sistem ve reel ekonomi üzerindeki olumsuz etkilerini sınırlamak. Finansal sistemde yaşanan sorunların bütün ekonomiye yayılarak ekonominin tamamını çökme aşamasına getirecek risklere sistemik risk deniyor. 2008 küresel krizinin başlıca nedenlerinden birisi finansal kesimde yaşanan kural dışı uygulamalar ve denetim eksiklikleriydi. Küresel kriz, finansal sistemde yaşanan sorunların finansal aracılık hizmetlerinin kesintiye uğramasına neden olduğunun ve bunun da reel ekonomide yıkıcı sonuçlar yarattığının görülmesine yol açtı. Bu uygulama yanlışları ve eksiklikleri sonucunda ortaya çıkan sistemik riskin azaltılması için makro ihtiyati politika önlemlerine başvurulması ekonomi politikasında ağırlık kazanmaya başladı.

Makro ihtiyati önlemler finansal sistemin istikrarını sağlamayı amaçlarken, mikro ihtiyati önlemler de bireylerin ve şirketlerin tek tek finansal sağlığını korumayı amaçlıyor. Makro ihtiyati politika, finansal sorunların sistemik riske dönüşmesini ve sonuçta GSYH’nin küçülmesini önlemeye çalışırken mikro ihtiyati önlemlerle tüketicilerin korunması amaçlanıyor. Sonuçta bireylerin ve şirketlerin finansal sağlığının kaybolduğu bir ortamda finansal sistemin bütün olarak sağlıklı ve istikrarlı kalabilmesini sağlamak mümkün görünmüyor. Bu önlemler arasında yer alan bir kişinin ya da bir şirketin kullanabileceği krediyi gelir ya da cirosuyla sınırlamak için çıkarılan bir kural bu kişi ya da şirketin kredi kullanımını düşürerek hem kendisine veya şirketine hem de finansal sisteme zarar vermesini önlemek amacını güdüyor.

Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurulu da (BDDK) Finansal İstikrar Komitesi’nin yön göstericiliği kapsamında makro ihtiyati politika uygulamasında birçok önlem aldı. Bunlar arasında; kredi kartı limitlerinin belirlenmesi, kredi kartı taksitlerine uygulanacak olan risk ağırlıklarının artırılması, kredilere uygulanacak çeşitli kriterlerin belirlenmesi en önde gelen önlemler olarak sıralanabilir.

(5) İleriye dönük rehberlik (forward guidance): Bu yöntem aslında ileriye dönük faiz düzeyleri için taahhütte bulunarak finansal sistemin bu beklentiye göre tavır almasını sağlamaya çalışmak olarak özetlenebilir. ABD Merkez Bankası Fed’in, küresel krizin belirli bir aşamasında işsizlik oranı belirli bir düzeyin altına inmeden faizi arttırmayacağını söylemesi ileriye dönük rehberlik için iyi bir örnektir. 

Aslında adı değişmiş olsa da ileriye dönük rehberlik politikası eski setteki açık sözlülük politikasının biraz revize edilmiş halidir.

Para Politikası Uygulaması

Buraya kadar anlattığımız araçların hepsi geçerli uygulamaya sahip araçlardır. Geleneksel araçlar daha çok enflasyonist dönemlerde uygulanır. Buna karşılık gelenek dışı araçlar daha çok resesyon, stagflasyon, slumpflasyon, deflasyon ve depresyon dönemlerinde uygulanır. Dolayısıyla geleneksel araçlarla gelenek dışı araçları birbirine rakip araçlar olarak görmemek gerekir.

Para politikası araçlarından makro ve mikro ihtiyati önlemler haricinde kalanların tamamı merkez bankasınca uygulanır. Makro ve mikro ihtiyati politika önlemleri ise ağırlıklı bankaları düzenlemek ve denetlemekle görevli kurum eliyle yürütülür. Merkez bankası bu uygulamalara destek verir.

Para politikasının başarıya ulaşması için asıl olarak iki koşul çok önemlidir: (1) Maliye politikasının para politikasıyla çelişkili yönelimler içinde olmaması. (2) Merkez bankasının araç bağımsızlığının bulunması. Bu iki koşuldan birisi yoksa para politikası başarılı olamaz.

Seçilmiş Kaynaklar:

Vasco Cúrdia and Michael Woodford, Conventional and Unconventional Monetary Policy. https://files.stlouisfed.org/files/htdocs/publications/review/10/07/Curdia.pdf

Kevin D. Sheedy, Conventional and Unconventional Monetary Policy Rules, http://personal.lse.ac.uk/sheedy/papers/ConventionalAndUnconventionalMPRules.pdf

Atsushi Inouey and Barbara Rossi, The Efects of Conventional and Unconventional Monetary Policy: A New Approach.

http://www.crei.cat/wp-content/uploads/2019/01/Inoue_Rossi_2018_revision.pdf

Simon M. Potter and Frank Smets (koordinatörler), Unconvetional Monetary Policy Tools: A Coross-Country Analysis. https://www.bis.org/publ/cgfs63.pdf

Karl Habermeier and others, Unconventional Monetary Policies-Recent Experiences and Prospects. 

https://www.imf.org/external/np/pp/eng/2013/041813a.pd

Giovanii Dell’Arricia, Paul Rabanal, Damiano Sandri, Unconventional Monetary Policies in the Euro Area, Japan, and the United Kingdom. https://www.brookings.edu/wp-content/uploads/2018/10/WP48-DellAriccia-et-al.pdf

Krishnamurti ve Lee, Macroprudential Policy Framework, The World Bank,

http://www-wds.worldbank.org/external/default/WDSContentServer/IW3P/IB/2014/05/02/000456286_20140502090719/Rendered/PDF/878100PUB0EPI200Box382150B00PUBLIC0.pdf

Philip Turner, Macroprudential Policies in EME’s: Theory and Practice, BIS,

http://www.bis.org/publ/bppdf/bispap62m.pdf

Christian Baumeister and Luca Benati, Unconvetional Monetary Policy and the Great Recession. https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp1258.pdf

Ahmet Faruk Aysan, Salih Fendoğlu, Mustafa Kılınç, Managing Short-Term Capital Flows in New Central Banking: Unconventional Monetary Policy Framework in Turkey. https://www.tcmb.gov.tr/wps/wcm/connect/21fca648-56ed-4c00-bad7-2c8645283913/WP1403.pdf?MOD=AJPERES&CACHEID=ROOTWORKSPACE-21fca648-56ed-4c00-bad7-2c8645283913-m3fw65W

Adam Elbourne, Kan Ji and Sem Duijndam, The effects of unconventional monetary policy in the euro area. https://www.cpb.nl/sites/default/files/omnidownload/cpb-discussion-paper-371-the-effects-of-unconventional-monetary-policy-in-the-euro-area.pdf

Mahfi Eğilmez, Güncellenmiş Para Politikası Araçları.

http://www.mahfiegilmez.com/2012/09/guncel-para-politikas.html